时间：2022-09-29 09:37
来源：侯铁成谈投资并购
作者：侯铁成
新主业
盈峰，浙富，天楹，天翔都是把新公司当成主业，这种交易比较特殊。麦肯锡的研究认为，并购单体交易金额不宜过大，不宜超过自身业务的10%，而这种类似于借壳的并购交易远超于一般并购的标准。
天楹收购标的，过几年直接卖出去了，本质上是笔财务投资，但财务投资比例过大，没有组合可以分散投资风险。表面看风平浪静，实际上刀尖走了一回。天翔那个案例因为交易结构设计问题，没有搞成，多种原因，但标的过大，超越自身管控能力的，带来了巨大的风险。
浙富这个又比较特殊，控股股东敏锐的发现一个投资机会，然后较好的切入了进去。行业又相对简单，比较有特色。这种案例特殊性很强，参考意义不大。后面发展并不稳定，还会有很多故事产生。
第二战场
挺多企业开辟了第二战场，这些企业都是环保企业，然后在另一个细分领域进行投资，有的连续投资多个细分领域。实践中这种类型的收购发生在多个上市公司之中，如果一家上市公司，几年收购一个中小企业，慢慢消化，这种也是常见的并购逻辑，效果也还可以。
我们选择的这些案例有个特点，就是收购的标的占上市公司的比重有些过大，比如中金收购的三个项目，单体利润都是1个亿，跟自己体量差不多，消化一个都很困难，连续消化多个，自然就消化不良了。还有一部分收购节奏问题不大，但项目出现了一些问题，比如创业环保收购康博，永清收购康博，兴源收购中艺，中节能收购兆盛，天壕收购赛诺这些。
总体而言，开辟第二战场，是公司并购的目的。但收购的体量不要太大，节奏不要太快。投资判断准确，这并不难，但前提条件一个是体量小于自己，便于判断，一个是节奏放慢，便于选择优质项目，这样就可以大概率选择到合适的项目。
还有一种收购就是集中在自己擅长的领域，多次收购，效果就好很多。比如东方园林收购的危废，启迪环境收购的电废，高能环境收购的一些危废项目。项目之间有所协同，并不是零散开花，效果好很多。
有一些企业开辟多个战场，表面上看都是环保企业，具有一定的协同，但实际上各行各业差距很大，没有协同。作为第一步走出去可以，但绝不是系统性打法。比如永清环保收购了各种各样的环保企业，收购的业务零零散散，实际上是形成不了协同的，效果很差。包括复星集团的环保板块，也是这样的，并不是画一张大图，就是产业协同了。
上市公司主营业务遇到一些瓶颈，开拓新的领域是很正常的，开辟第二战场可以，开辟多个战场就跑偏了。在这个方面，有些公司还是值得学习的。比如启迪桑德，业务板块很多，但每个板块都扎扎实实有很多项目，形成协同。有些企业一个领域一个项目，就形不成协同。
财务投资
中国企业投资海外企业，理由都是想学习国外先进技术。但实际上，许多国外的运营公司本身也没有啥独特的技术，更多是管理。运营公司都是重资产为主，技术突破的空间很小。而这个管理是很难学习的，收购这种国外公司，基本上就是一笔财务投资了。
实际这些海外投资，最终的出路都是卖掉，项目好的可能赚一点，项目差的可能要亏一些。
对于海外并购而言，还是要目的清晰些，想要技术，就直接买技术好了，买不了搞个合资公司就好。直接收购一个外资公司，管理半径是不够的，是无法管理的。复星买外国公司在中国的项目，这个本质上可以作为产业投资来看待，但复星又不是个具体的产业公司，因此他的项目大多数都是财务投资项目。
买卖海外公司作为一个财务投资，也不是一笔划算的投资，因为单体项目交易成本高，买家少，赚钱很难。目前几起案例卖出去的都赚了钱，并不代表都能赚钱，可能留在手上的是亏损的项目。用产业的思维进行财务投资，会取得好效果。但用财务投资的思维去做产业投资，则恰恰相反。
产业并购
我们一般理解，并购应该是以关联并购为主，但实践中25起并购只有2起算是关联并购，包括启迪桑德收购浦华环保，碧水源收购良业环境，实际上启迪桑德，碧水源，包括东方园林，高能环境这些企业，他们主业是大环保，体量较大，因此许多收购都是关联并购，这些并购可能规模不大，但这些恰恰是应该鼓励的，具有协同的并购。
东方园林收购了很多危废企业，北清环能收购了很多餐厨企业，这些都是关联并购，都是符合并购战略的收购，总体上效果还可以。
国内环保几个巨头，都因为资产债务结构不合理，选择的商业模式有天然缺陷，自身管控出现重大偏差等问题，公司出现了巨大的危机。但单纯看其收购而言，总体上做得都不错的。都是自建为主，配合行业收购，收购的项目都具有很强的协同性。
很遗憾的是，在并购协同上做得不错的企业，都因为自身的主业，资产结构出现了问题，也没有起到标杆表率的作用。
四、并购标的的周期属性
我之前提到了并购三大坑。其中有11家公司属于工程咨询和危废类的收购，所谓3P这个坑跟工程是结合的，并没有被收购的标的专门做3P业务，大多数都是工程公司，做了一些3P业务。
编辑：李丹
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